解读张磊的长期主义价值投资:迈进“钱多与熵减”的增强回路

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  来源:RIH投读会

  文/谭校长

  今天读了高瓴创始人张磊的新书《价值》。这本书首次完整的讲述了张磊本人成长的经历,详细阐述了他投资的哲学和理念,以及高瓴这些年的一些经典案例(除此之外,这本书还有很多首次公开的亮点,篇幅所限,本文主要讲偏哲学理念部分,更多内容推荐你去读原书)。

解读张磊的长期主义价值投资:迈进“钱多与熵减”的增强回路

  高瓴用十多年的时间,从零开始成长成为本土投资机构中的头部机构,可以说创造了一个奇迹。张磊对外讲的最多的是长期主义。这本书关于这一点有了更生动的描述。

  在我看来,如果你要学习张磊的长期主义的价值投资,有三个关键点。

  第一个关键点,你需要深入的理解长期主义,第二点,你需要深入的理解价值投资。第三点,更底层的增长之门。

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  我们先来看长期主义这个词,这个词本身很普通,小学语文水平就能看懂。但实际上你要把它理解得透彻并且践行,绝非一件容易的事。正好这两年我对这个词有一些自己的理解和思考,在此我也来结合这本书来谈一谈自己的看法。

  关于长期主义的第一点,你需要知道,长期主义是发心,但不必然是交易结果。

  什么意思呢?你不能简单的用持股时间的长短来鉴定长期主义。尽管持股时间的长短是一个重要指标,但是两者并不对等。

  举个例子,巴菲特有一些公司的股票持有的时间很长,比如可口可乐,持有了几十年的时间。但与此同时,他也有一些股票持股的时间要短的多,三五年甚至更短。比如IBM的股票,他就在持有六年之后,在没有盈利状态下抛掉了。还有一些公司他持有的时间更短。也许你会说这是矛盾的,他不是真正的长期主义。

  其实并非如此。

  对长期主义的理解是在于初心,在于思维方式,在于做决策时候你的时间尺度。比如在阿里达到了比较大的规模之后,马云曾说,他做决策的时候,不做那些三五年内就能成功的事情,他要去做那些十年才能做成的事情(例如多年前他对阿里云的布局),这就是一种长期主义的思维方式。

  但是反过来,并不是说你用长期主义的思维方式所做的每个决策就一定是对的,所以在过程中你会有纠错。这就是有的时候也会有一些看起来不那么长期的交易行为,比如买入之后一段时间又卖出了,这个是纠错。纠错的目的,正是为了更好的践行长期主义的价值观,这两者并不矛盾。

  高瓴提出全生命周期的价值投资,长期伴随和支持企业成长,可以说是对长期主义的深刻践行。但如果有一天,你发现他卖掉了其中的一些公司,也不用大惊小怪(前不久似乎就卖出了蔚来的股票)。

  关于长期主义的第二点,股票资产是天然的与长期主义的价值观相契合的。

  约翰·伯格先生在《共同基金常识》这本书里面曾经引用过一些长期的研究数据。对美国股市两百多年的历史数据的研究表明,长期来看,股票类的资产在所有资产类别中收益率最高的,达到年化7%,这是一个非常惊人的收益率。

  股票类资产有一些自身的特点,国家的经济是不断增长的,而股市聚集的是这个国家最好的公司,它的平均增长速度会高于GDP增长,更何况如其中的优质公司,增长速度又会更高一层。所以,优质公司的股权投资,是天然的契合长期主义价值观的。

  如果你把长期主义用到大宗商品上面去(备注:黄金在两百多年的时间只涨了两倍多),那就是完全不一样的结果了。

  第三点,长期主义最大的难点有两个,第一你要有长期的钱,第二你要能够有定力去抵抗短期诱惑。

  很多人一开始也想做长期主义的事情,但遗憾的是他的钱是短期的,这就是我们看到大量的短融长投的案例,一旦宏观上出现大的变化,就可能资金链断裂。

  巴菲特是在很年轻的时候就看透了这一点,所以他没有采用基金管理的模式,而是选择了收购保险公司,利用保险公司的浮存金去投资。保险公司的浮存金就是长期而低成本的钱,这使得他的资金来源能跟他的投资理念相匹配。

  这一点非常重要,其重要性被很多人低估了。很多人觉得长期主义,只要你认知到了就能做,其实认知到了,还要有资源匹配,如果你没有长期的钱,在这个过程中你可能会被迫动作变形。

  张磊在一开始做高瓴的时候,就把长期主义的理念贯彻进去了,他做的是常青基金,虽然是在一级市场投资,但是公司上市之后依然可以不卖出,长期的伴随企业成长。这一点在制度设计上就非常赞,说明张磊在很年轻的时候就想明白了这一点。

  而长期主义的第二个挑战是,你要有足够的定力。因为在相对短的周期,你会面临各种各样的诱惑。

  你掌握的钱越多,来找你的各种机会也一定会越多,你面临的诱惑是指数级增长的。

解读张磊的长期主义价值投资:迈进“钱多与熵减”的增强回路

  如上图,张磊在书中讲到了自己的三个投资哲学,这里不展开讲了。其中有一条,就是弱水三千只取一瓢。

  我们看到高瓴在一级市场和二级市场过千亿的规模,但是它始终聚焦在零售业和生物医药这两个领域(另外还有一点互联网),可以说有非常大的战略定力。

  第四点,长期主义本身就是最大的红利。

  不是长期主义带来红利,是长期主义本身就是最大的红利。

  因为长期主义有很高的门槛,包括认知门槛,定力门槛,资源门槛等等。

  而且,你还要有承受比较大的波动性的准备。长期意味着是要穿越多轮周期的,波动性不可避免。

  当你能做到这些,就已经赢在了起跑线上。

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  上面谈了一点我关于长期主义点的看法,下面我再讲讲如何深度理解价值投资。

  应国内排名前列的投资信息平台“金十数据”的邀请,我正在解读十本投资类的经典书目,其中有一本就是巴菲特的传记《滚雪球》,我在解读中提出了一个观点,巴菲特其实是一个企业的改造者和拯救者。

  巴菲特在早期跟老师格雷厄姆学的是捡烟蒂的投资方法,可以说是到处寻找被低估的价值,但是到了中后期规模上了台阶之后,他超越了这种方法,他和芒格一起做了很多的事,都是做企业的改造者和拯救者,可以说是创造价值的工作。

  比如,他曾经投资一个风车制造公司,濒临破产,他后来聘请职业经理人重整公司,把公司挽救了过来。比如他投资奥马哈太阳报,甚至直接参与策划新闻报道,拿到了著名的普利策奖。比如他投资的所罗门兄弟公司陷入巨大危机,他亲自出马担任董事长,押上自己的名誉,最终挽救了自己的投资。这样的案例还有很多。。。

  价值投资在长期陪伴企业的过程中,如果企业遇到危机,就此破产的话,其实损失是非常大的。而在危机时刻,如果能够帮助企业一起渡过危机,甚至通过价值重构,让企业再上一个台阶。这个时候投资的赔率是非常高的。同时也能为社会创造很大的价值,其实巴菲特做了很多这样的工作。

  所以,我说巴菲特有一个核心身份,是企业的改造者与拯救者。

  而张磊对于巴菲特的理解显然远超过一般人,其实高瓴在这些年干了很多这样的事情。在这本书的后半段列举了很多的例子,比如,帮助百丽鞋业私有化,然后重构价值,比如对公牛集团的改造等等。

  为此,张磊在书中特意提出,价值投资主要是防止左,就是防止机械的价值投资。

  警惕机械的价值投资就是“要警惕右、防止左,但主要是防止左”。价值投资的“右”是指机会主义者,要拒绝投机。价值投资的“左”是指激进主义者,比“右”更可怕:第一,他们非常有隐蔽性,极其信仰价值投资,一旦发现别人有什么不对,就会说“这不是价值投资”;第二,他们非常投入,基本功扎实,做分析建模型很厉害,而且往往都是百科全书式的,似乎什么都了解、都知道;第三,他们以为自己非常诚实,且自认为做好了自我认知,因此就把自己也给骗了,沿着自己相信的方向一根筋地往深里走。可以说机会主义者往往赚不了大钱,也赔不了大钱。与机会主义者相比,机械的价值投资者可能更容易犯大的错误,错过大的投资机会。

  在这本书中,,张磊明确的提出价值投资的起点是发现价值,那么终点就应该是创造价值,我非常赞同这种说法。

解读张磊的长期主义价值投资:迈进“钱多与熵减”的增强回路

  而创造价值的价值投资,核心是要帮助企业实现范式转换。改变企业的增长曲线,实现更高回报。

解读张磊的长期主义价值投资:迈进“钱多与熵减”的增强回路

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  事实上,张磊自己用第一性原理推导出来的投资的第一性原理,也正是如此。

  在我看来,投资系统的第一性原理不是投资策略、方法或者理论,而是在变化的环境中,识别生意的本质属性,把好的资本、好的资源配置给最有能力的企业,

  帮助社会创造长期的价值。资本市场必须脱虚入实,将资本聚焦于最有能力、最需要帮助的企业。具体到价值投资层面,其出发点就是基于对基本面的理解,寻找价值被低估的公司并长期持有,从企业持续创造的价值中获得投资回报。

  张磊认为投资的第一性原理是优化资源配置,如果从哲学意义上来说,其实是进入一个更多的钱和更少的熵之间的增强回路。

  价值投资做得好可以募集更多的钱,可以赚到更多的钱,随着金钱的增多就有能力整合更多的资源,聚集更好的人才去改造企业。改造企业的本质启示是实现熵减的过程,当企业实现了更多的熵减,创造更多的秩序和价值,自身的价值不断提高,又能为投资人带来更好的回报。

解读张磊的长期主义价值投资:迈进“钱多与熵减”的增强回路

  这就是钱多与熵减的增强回路。

  要进入这个增强回路就需要跨越临界点,而这个临界点由几个要素构成:首先是长期主义的思维方式和定力,其次是不断积累和加深的研究功力,然后是长期的钱以及整合资源的能力。当这些要素各自积累到达临界点,进入这样的增强回路之后,长期结构化的价值投资就可以进入快车道。

  张磊和高瓴显然正走在这样的实践道路上。

  中国有张磊这样的投资家和高瓴这样的机构是一件令人开心的事情,祝福他们在创造价值的增强回路上走得更远更稳。

  谭校长一千零一夜:星空下的投资进化论

  谭校长的朋友经常评价说,在中国如果有人能把投资,跨学科思维模型以及写作三件事情很好地结合起来,那么他一定是最佳人选之一。

  这个评价让他有点洋洋自得,但也心生惶恐。他时常觉得,自己写作的速度跟不上思维的速度。于是终于某一天他下了一个决心:从2019年5月27日开始,往后十年,第一个小目标是在公众号的专栏写到一千零一篇(知识星球保持交易日每日更新)。

  于是就有了“谭校长一千零一夜“这个栏目。

  今天是2020年9月7日,星期一,你看到的是这个栏目的第154